Al Sabadell no le convence la oferta del BBVA
Miguel Ángel Valero
La decisión sobre la propuesta de fusión por absorción planteada por el BBVA está en manos del consejo de administración del Banco Sabadell y de sus principales accionistas (grandes fondos de inversión internacionales, como BlackRock, que tiene el 3,965%, Dimensional Fund, con el 3,011%, o Fintech Europe, del mexicano David Martínez, que posee el 3,495%, según datos de 2023), y de los asesores contratados (Goldman Sachs, Morgan Stanley y el bufete Uría Menéndez).
El consejo se reúne el lunes 6 de mayo, con opiniones encontradas. Una parte quiere seguir en solitario, opción que es la que más gusta a los directivos del Sabadell. Otra propone rechazar la oferta pero mantener la puerta abierta si el BBVA la mejora significativamente, tanto en términos de canje como en reparto del poder en el nuevo grupo.
Si fuera por los directivos del Sabadell la operación con el BBVA no saldría adelante. Estos ejecutivos critican el canje planteado por el BBVA, que suponen una prima teórica del 30%. Creen que ese porcentaje no refleja el verdadero valor del banco, ni su potencial. Y subrayan que las subidas en la cotización de las acciones del Sabadell, y las bajadas de las del BBVA, hacen muy poco atractivo ese canje para los accionistas de la entidad con sede en Alicante (del 30% se ha bajado al 10% en apenas unos días). Y contraatacan exigiendo que una parte de la prima que ofrece el BBVA se pague en efectivo.
Además, creen que los accionistas del Sabadell reciben menos acciones del BBVA (16%) de lo que el banco aporta al nuevo grupo (23%).
Tampoco les convence la propuesta de una vicepresidencia segunda (para evitar que una hipotética imputación del presidente del BBVA por el caso FG-Villarejo lleve al puesto a alguien del Sabadell, algo que influyó en el fracaso de la oferta hace cuatro años) y tres consejeros. La vicepresidencia segunda del nuevo grupo sería para Josep Oliu si se cambia el reglamento actual del BBVA, que impide a los mayores de 75 años entrar en el consejo. O para el actual CEO del Sabadell, César González-Bueno, uno de los artífices de la 'resurrección' del banco y que llegó al puesto precisamente tras rechazar el consejo del Sabadell la paupérrima oferta del BBVA en 2020.
Algún directivo del Sabadell defiende que lo lógico sería que César González-Bueno fuera el consejero delegado del nuevo BBVA, y que el actual, Onur Genç, ascendiera a la vicepresidencia. Y que, si sale adelante la fusión, el último servicio de Josep Oliu es retirarse, pero como presidente del Sabadell, no como vicepresidente segundo del BBVA.
Más reparos a la fusión. No gusta lo de la sede operativa del nuevo grupo en Madrid y en Sant Cugat del Vallès (Barcelona), donde se halla ya la del Sabadell, porque supone politizar una operación exclusivamente financiera, porque de manera indirecta parece acusar al banco de tomar una decisión equivocada cuando, con motivo del procés, mudó la sede social (no la operativa) a Alicante, y porque ya ha generado conflictos con la Generalitat valenciana, que no quiere perder a una de sus mayores empresas.
Sobre el mantenimiento de la marca Sabadell en Cataluña, creen que será una medida temporal (como ya hizo el BBVA cuando se quedó con CatalunyaCaixa) y que, en cualquier caso, supone valorar al banco como una filial regional, obviando todo lo conseguido como entidad de dimensión nacional.
La fusión con el BBVA plantea además problemas de competencia, ya que sería la entidad dominante en medio centenar de códigos postales. Y como ya ha avisado el presidente valenciano, Carlos Mazón, entre CaixaBank y BBVA+Sabadell acaparan más del 60% del negocio en esa Comunidad. Competencia puede imponer medidas mayores a las que fijó para autorizar la absorción de Bankia por CaixaBank.
Frente al anuncio del BBVA de que no habrá salidas traumáticas y de que “en la integración de las plantillas se respetarían en todo caso los principios de competencia profesional y mérito”, los cálculos hablan de la salida de entre 4.500 y 5.000 trabajadores, lo que supone entre el 33% y el 37% de la plantilla actual del Sabadell en España, y el cierre de 800 sucursales (dos tercios de las que tiene ahora el banco catalán). Los costes de ese ajuste se elevan a 1.450 millones.
Los directivos del Sabadell prefieren seguir en solitario y, antes que una absorción por el BBVA, acometer una operación con Unicaja.
Visión negativa de los analistas
Estos directivos echan mano a análisis de Bankinter, que tiene una visión “negativa” de la operación y que recomienda a los accionistas del Sabadell “vender en la OPA” si ésta se produce, para beneficiarse de la prima, aunque sea en títulos del BBVA. Y que avisa que la fusión es “ligeramente dilutiva” para el BBVA, incluso asumiendo los 850 millones€ de sinergias que según la entidad que preside Carlos Torres se generarían con la operación.
Renta 4 no ve margen de mejora en la oferta del BBVA si el Sabadell la rechaza, aunque si estuviese dispuesto a pagar parte de la operación en efectivo “podría ser un movimiento que allane el camino para cerrar la fusión”. “El precio ofrecido supone valorar Sabadell a una vez su valor en libros, lo que parece lo suficientemente atractivo como para que la operación pueda tener más probabilidades de salir adelante frente a 2020", matiza. Y avisa: "el reparto del poder será una cuestión relevante a la hora de llegar a un acuerdo”.
Aunque sus analistas ven “positivo el hecho de realizar mediante ampliación de capital el pago, porque se consigue reducir el impacto negativo en términos de consumo de capital”, subrayan que “atendiendo a que la operación supondría para BBVA emitir cerca de un 20% más de acciones, la cotización debería seguir penalizada en el corto plazo”, sin olvidar que la cotización del Sabadell “debería converger hacia el precio de la oferta”.
Los expertos del HSBC ven “indiscutible la lógica” de la fusión BBVA-Sabadell, porque refuerza el peso de España y, con la incorporación del británico TSB, se incrementa el de los mercados desarrollados frente a los emergentes (México, Turquía, Argentina), pero alertan del encaje financiero. Como Renta4, no se creen las sinergias calculadas por el BBVA ya que equivalen al 39% de la base de costes del Sabadell.
“Las cuentas parecen un poco desafiantes”, advierten. Si el BBVA pronostica un incremento del 3,5% del beneficio por acción en 2026, los expertos del HSBC bajan al 3%, además de poner el foco en que no se han estimado posibles sinergias negativas de ingresos, que pueden hacer desplomar la rentabilidad de la operación. Además, el análisis del HSBC considera optimista la proyección de impacto en el capital del BBVA, que habla de 1,7 veces los costes de reestructuración, a pesar de que en anteriores fusiones este múltiplo fue de alrededor de 2 veces.
Goldman Sachs, que en 2020 actuó de asesor de Sabadell y ahora también ha sido contratado por esta entidad, cifra en 820 millones el beneficio bruto y en 575 millones los ahorros que se generen.
Otros análisis ponen el foco en que, en realidad, el BBVA valora el Sabadell un 17% por debajo de su valor en libros.
Zurich, el gran perjudicado de una operación que beneficia a Allianz
La fusión entre el BBVA y el Sabadell, en caso de llevarse a cabo, tiene efectos colaterales en gestión de activos (Amundi tiene en vigor un acuerdo y reclamará una indemnización en caso de romperse), medios de pago (está la venta a Nexi del 80% de su negocio), entre otras actividades. En seguros se vuelve a una situación que Allianz conoce perfectamente, tras perder el acuerdo que tenía en el Banco Popular tras su adjudicación al Santander. Recibió 1.000 millones€ de indemnización, pero tardó un tiempo en recuperarse, gracias precisamente a un acuerdo con el BBVA.
Allianz sería ganador en esta operación, en detrimento de Zurich, que perdería su principal canal de negocio: el acuerdo de bancaseguros con el Sabadell en Vida y en Seguros Generales. El BBVA, que tiene su propia aseguradora de Vida (BBVA Seguros) tiene como socio en Seguros Generales a Allianz desde 2020 (salvo en Salud, donde el banco tiene un acuerdo con Sanitas).
El BBVA deberá afrontar la indemnización por el acuerdo entre Sabadell y Zurich Seguros, que contempla todos los ramos menos Decesos (acuerdo con Meridiano) y Salud (acuerdo con Sanitas), que no será inferior a los 500 millones€. Esto eleva los costes de la fusión y reduce su atractivo y su rentabilidad.