Pictet cree que los bancos centrales ignoran cuál es la tasa neutral de tipos de interés
Miguel Ángel Valero
Frederik Ducrozet, director análisis macroeconómico de Pictet WM, destaca que los bancos centrales muestran movimientos asimétricos de política monetaria, incluso subidas de tipos de interés en Japón y Turquía. En Canadá se ha dado un inesperado descenso de inflación, alimentando especulaciones sobre recorte de tipos antes de lo esperado. Por su parte el Banco de la Reserva de Australia ha mantenido su objetivo de tipos de interés, pero ha adoptado una posición más neutral.
"El hecho es que vemos cada vez más pruebas de que los principales bancos centrales están camino de embarcarse en un ciclo de flexibilización para el verano. Ello incluye la Reserva Federal, el BCE y el Banco de Inglaterra. De momento, el Banco Nacional Suizo ha sorprendió al mercado con un recorte de 0,25 %", señala.
"Ahora bien, más allá de junio, nada es seguro. Los bancos centrales pueden tratar de mantener una postura más neutral, pero también evitar relajarse demasiado y arriesgarse a un resurgimiento de la inflación, pues no saben cuál es la tasa neutral de tipos de interés -que ni estimula ni desacelera la economía-, la cual es casi imposible de estimar en tiempo real y es bueno que lo admitan, pues deben ser humildes y transparentes. Además, es probable que el entorno macroeconómico se caracterice por perturbaciones de oferta y riesgos fiscales y geopolíticos, con mayor incertidumbre y volatilidad macroeconómica. Así que los bancos centrales seguirán dependiendo de los datos", subraya.
En EEUU, la resistencia del mercado laboral y una inflación más persistente aumentan el riesgo de que la Reserva Federal acometa menos recortes de tipos este año. De momento los ha mantenido, aunque ha reafirmado su flexibilización, con la mayoría de los miembros proyectando tres recortes este 2024. Ello a pesar de esperar un mayor crecimiento del PIB, hasta el 2,1% y una inflación subyacente ligeramente superior, hasta el 2,6%.
"De hecho, la institución ha aumentado ligeramente la previsión de tipos de interés a largo plazo, hasta 2,6%, lo que sugiere que poco a poco acepta un mayor tasa neutral. Con todo, su presidente, Jerome Powell, ha repetido que un recorte de tipos probablemente sea apropiado en algún momento este año, pues la inflación en enero y febrero incluye factores estacionales y no cambia la tendencia de desinflación gradual, aunque accidentada, hacia el 2 %. Efectivamente, estimamos que una inflación hacia 'algo más del 2%' puede ser suficiente para un primer recorte de tipos en Junio, para un total de 1,25%, aunque con posibilidad de un inicio más tardío y menos recortes. De todas formas, Powell ha mencionado el riesgo de que el empleo se debilite inesperadamente", apunta este experto.
Por su parte en la Conferencia Anual de Observadores en Frankfurt varios miembros del BCE han confirmado un probable primer recorte de tipos también en Junio, aunque sin comprometerse con una trayectoria. Su presidenta, Christine Lagarde, ha indicado que hay que vigilar el crecimiento salarial del primer trimestre -se publicará a finales de mayo, y las proyecciones macroeconómicas, en junio.
"De momento, los indicadores adelantados e índices salariales recientes son coherentes con la estabilidad de precios. De manera que, si los datos revelan suficiente alineación con la inflación subyacente, su primer recorte de tipos es probable en Junio. Esperamos que sea de 0,25 %, seguido de pausa en Julio y reanudación en cada reunión a partir de Septiembre", señala.
"Mirando más hacia adelante, Lagarde ha argumentado que se puede producir la recuperación de los salarios reales a niveles anteriores a la pandemia a finales de este año y que la inflación aumentar hasta 3 % en 2025, para bajar a 2,5% en 2026", insiste.
Por su parte el Banco de Inglaterra ha mantenido sus tipos en 5,25 %, con una posición más neutral, pues, por primera vez desde septiembre de 2021 ningún miembro ha votado a favor de una subida. El gobernador Andrew Bailey ha indicado que el Banco de Inglaterra "aún no ha llegado al punto de recortar tipos", lo que "en realidad sugiere que se está acercando", matiza el experto de Pictet. "Hay que tener en cuenta que la inflación ha sorprendido a la baja hasta 3,4% en febrero y puede moderarse hasta situarse ligeramente por debajo del objetivo del 2% en el segundo trimestre este año. Incluso el mercado laboral sigue relajándose, con descenso de la mayoría de los indicadores de aumento salarial. La institución pronostica mayor crecimiento este primer semestre tras la contracción del segundo de 2023. Seguimos esperando que recorte tipos en Junio, para un total de 1 % este año hasta el 4,25%, en un ciclo de flexibilización que puede extenderse hasta bien entrado 2025", razona.
En cuanto al Banco Nacional Suizo, ha sorprendido al mercado con un recorte de 0,25 % de su tipo de interés oficial hasta el 1,5%. "Esperábamos, como el consenso, que recortara para junio. Pero la mayor sorpresa son sus grandes revisiones a la baja de la inflación, alrededor de 0,5% hasta el 1,1% para 2026, frente a 1,6% hace tres meses, debido a "menores efectos de segunda ronda". Ha tenido en cuenta la apreciación del franco suizo en términos reales en 2023, con creciente preocupación para el crecimiento en Suiza. La institución ha argumentado que la decisión de flexibilizar es posible "porque la lucha contra la inflación los últimos dos años y medio ha sido efectiva". Es previsible que vuelva a recortar tipos en Junio. Pero puede moverse con cautela tras el verano, dada la incertidumbre respecto a donde se encuentra la tasa neutral de tipos de interés", recalca.
Lombard Odier recomienda aflorar exposiciones en renta fija
Precisamente la decisión del Banco Nacional Suizo permite a Michael Strobaek, Global Chief Investment Officer de Lombard Odier Private Bank, asegurar que "el ciclo de recorte de tipos de interés ha comenzado". El Banco Nacional Suizo se ha convertido en la primera autoridad monetaria del G10 en reducir sus tipos. "Nuestro escenario de tipos máximos está empezando a materializarse, y consideramos que los inversores deberían aprovechar el aumento en los rendimientos en dólares estadounidenses y euros para aflorar exposiciones en renta fija y diversificar los retornos entre diferentes clases de activos", recomienda.
Al igual que durante el ciclo de aumento de tipos, el Banco Nacional Suizo (SNB) volvió a tomar por sorpresa a los mercados el 21 de marzo de2024 al recortar su tipo objetivo en un cuarto de punto porcentual, convirtiéndose así en el primer banco central en los mercados desarrollados en iniciar un ciclo de bajada de tipos. Esto se produce solo unos días después de que el Banco de Japón fuera el último banco central de los mercados desarrollados en subir finalmente sus tasas.
"El recorte del SNB es una impresionante muestra de independencia frente a otros bancos centrales. Por supuesto, el SNB ha estado muy bien posicionado para recortar los tipos, puesto que la inflación ya ha caído desde sus máximos hasta el rango de estabilidad de precios del banco central del 0-2%. Aunque esperábamos la primera medida en la reunión de marzo, no era una opinión consensuada. Está claro que al SNB no le preocupan los efectos perjudiciales de un franco suizo ligeramente más débil, ya que se adelanta a otros en la relajación de la política monetaria. De hecho, el sector exportador suizo y la economía suiza acogerán con satisfacción un franco ligeramente más débil. Además, el BNS nunca ha subido los tipos tanto como otros bancos centrales, por lo que quizá acabe recortándolos menos que sus homólogos, lo que debería contener el impacto sobre el franco. Esperamos -50 puntos básicos (pb) este año, mientras que otros podrían acabar recortando entre 75 y 100 pb en el mismo periodo, si la inflación va por buen camino", vaticina.
"A primera vista, una bajada de tipos de 25 puntos básicos por parte del Banco Nacional Suizo no cambia el panorama, ¿o sí? Es cierto que los rendimientos de los bonos y los tipos al contado siguen en niveles atractivos en países donde la inflación ha sido volátil. No obstante, se trata de una poderosa señal para los mercados de que el ciclo de recorte de tipos ha comenzado, y las curvas de rendimiento empezarán a reflejar esta realidad de forma más significativa en las próximas semanas y meses. Del mismo modo, los tipos de interés al contado no se mantendrán tan altos durante mucho más tiempo. En los últimos 12 meses, los rendimientos de la deuda pública suiza a 10 años ya han bajado 45 puntos básicos, y es probable que sigan bajando a medida que el BNS efectúe nuevos recortes", argumenta.
"Por lo tanto, es un buen momento para aprovechar la oportunidad de bloquear los elevados niveles de rendimiento, aumentar la exposición ala renta fija en las carteras y repartir más ampliamente los rendimientos entre las distintas clases de activos. Los inversores aún tienen una ventana de oportunidad en dólares estadounidenses y también en euros para aprovechar la subida de los rendimientos provocada por las recientes decepciones en materia de inflación. La inflación es volátil, pero nuestro análisis muestra que, en EE.UU., el régimen de volatilidad de la inflación está cambiando ahora de mayor a menor, y los inversores no deberían desaprovecharlo", aconseja.
"Los bonos corporativos de buena calidad ofrecen rendimientos muy superiores al 5% en dólares, al 3,8% en euros, al 1,7% en francos suizos y al 5,4% en libras esterlinas. Éste es un buen momento para asegurar estos rendimientos para los inversores que compran y mantienen, y para los inversores de rentabilidad absoluta es un momento interesante para añadir algo de mayor duración a las carteras. Para la renta variable, la señal de salida del SNB también es una buena noticia. Favorece las valoraciones, e indirectamente también los beneficios, si unas condiciones monetarias más laxas se traducen finalmente en un mejor crecimiento económico y empresarial. Una vez más, no puedo sino subrayar lo importante que es reflejar las cambiantes condiciones del mercado en las carteras de los inversores. Mientras que las asignaciones de activos tenían que estar fuertemente orientadas a la renta variable para generar rendimientos durante los años Covid, ahora se dan las condiciones adecuadas para diversificar las carteras de forma más amplia. Ya hemos ajustado nuestra asignación estratégica de activos para reflejar este hecho, aumentando la exposición a la renta fija en general y a la renta variable de alta calidad, incluida la estadounidense. Tácticamente, también sobre ponderamos la deuda pública, que debería beneficiarse de la señal del SNB a los mercados. La evolución de los mercados parece que seguirá siendo dinámica y es crucial mantenerse activo en las carteras dados los cambios del entorno. La época en que el efectivo era el rey parece estar desapareciendo", explica.