Los analistas dudan sobre si el presidente Trump será diferente del candidato
Miguel Ángel Valero
Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM, recuerda que 2023 se caracterizó por conflictos armados, crisis energética, la mayor subida de tipos de interés de la historia, una inflación pegajosa y ralentización del crecimiento. Para 2024 "esperábamos que la inflación disminuyera, aunque por encima de tendencia y objetivos de los bancos centrales. En cualquier caso, los sólidos balances en el sector privado y escasez de mano de obra no indicaban condiciones para recesión. Más aún, por primera vez en mucho tiempo esperábamos rentabilidades reales en renta variable, fija y liquidez. En renta variable considerábamos empresas de calidad y en renta fija la valoración inicial era relativamente atractiva, con cupones no vistos en décadas, especialmente en EE. UU".
"Tenemos que ser muy cautelosos con los mercados en máximos históricos y la agenda Trump potencialmente muy perturbadora para algunos sectores. Ahora el riesgo es ver si el presidente Trump será diferente del candidato Trump. El caso es que una administración liderada por Trump es conocida: recortes de impuestos, control de la inmigración, combustibles fósiles, aumentos de aranceles y desregulación", advierte.
Tras la arrolladora victoria la reacción está en línea con expectativas: acciones estadounidenses, dólar y bitcoin se recuperan, mientras que bonos del Tesoro de EE. UU. se han liquidado en previsión de menores impuestos, desregulación y mayor inflación. A largo plazo, los fundamentales, más que la política, tienden a determinar la dirección. En este sentido, "vemos a la economía estadounidense camino de un aterrizaje suave". De momento el ISM de servicios de octubre superó las expectativas, el crecimiento del PIB debe PIB moderarse el próximo año. Pero se está ampliando la brecha de expectativas de inflación a corto y a largo plazo. A un año se han reducido al 2,6% pero a 5 a 10 años, relevantes para la política monetaria, han subido al 3,1%, indicativo de anclaje a un nivel más alto que el 2% de la Reserva Federal.
El caso es que la Reserva Federal ha recortado en 0,25 % sus tipos en noviembre, hasta 4,5 a 4,75%, en línea con las expectativas, habiendo destacado que la actividad económica ha seguido expandiéndose, pero las condiciones del mercado laboral relajado y la inflación, aunque algo elevada, avanza hacia el 2%. Las opciones están abiertas para diciembre, con dependencia de datos reunión a reunión. También ha dejado claro que el resultado de las elecciones no alterará la función de reacción ni estrategia de política monetaria. "Esperamos otro recorte de 0,25 % en diciembre y otros tres recortes el primer semestre de 2025 hasta 3,5 a 3,75% en línea con las estimaciones oficiales", apunta.
Si los republicanos controlan la Cámara de Representares y el Congreso la deuda federal puede aumentar drásticamente y el resultado ser muy negativo para los bonos del Tesoro de EE. UU.
Los aranceles son una gran preocupación. Algunas medidas no requieren aprobación parlamentaria y pueden aplicarse mediante decretos presidenciales, pero requieren negociaciones, ya que los países pueden tomar represalias. Los ingresos en EE. UU., puede reducirse, en su caso compensados con recortes de impuestos. El caso es que aranceles y fricciones comerciales no auguran nada bueno para los mercados emergentes, aunque un ciclo no recesivo de flexibilización monetaria es un contexto macroeconómico atractivo para ellos. "Además, estimamos que China redoblará esfuerzos para impulsar su economía mediante estímulos fiscales", subraya el experto de Pictet. El recorte de tipos de la Reserva Federal ya ha facilitado un gran plan de estímulo monetario de dos billones de yuanes, 1,6% de su PIB y un paquete de refinanciación de deuda de Gobiernos locales, recapitalización de grandes bancos, compra de viviendas sin terminar y fortalecimiento del consumo interno. Además, las valoraciones en renta variable de China son atractivas.
En todo caso, hay que ver el crecimiento relativo: el de la Eurozona se estabiliza mientras que el de EEUU se ralentiza. En Alemania el PIB aumentó un 0,2% inter trimestral, sorprendiendo al alza y evitando una recesión técnica. En conjunto su crecimiento puede ser -0,1% en 2024 y 0,8% en 2025. La contracción del crédito puede empeorar una vez que Francia y Alemania comiencen a aplicar fuertes recortes del gasto público a que se han comprometido. Todo ello sugiere que el BCE tendrá que recortar tipos agresivamente, incluso por debajo del 2% neutral. Así que la política monetaria debe ser más favorable el próximo año, reactivando el ciclo de préstamos bancarios y respaldando el crecimiento.
Los indicadores de liquidez, con más de dos tercios de los principales bancos centrales recortando tipos, señalan condiciones positivas para activos de mayor riesgo. Además, las entradas en renta variable son saludables y se puede esperar que las recompras de acciones se mantengan. A ello se añade que las acciones tienden a comportarse bien hacia final de año. "En este estado de cosas sobre ponderamos renta variable, pero infra ponderamos la liquidez y estamos neutrales en renta fija. Por sectores, sobre ponderamos el sector financiero, donde hay altos márgenes de beneficio, bajas tasas de impagos y puede mejorar la demanda de préstamos. En relación con el crecimiento de beneficios los bancos son los más baratos por sectores. Las empresas de servicios públicos, por su parte, tienen mejor impulso entre los sectores defensivos, con elevada rentabilidad por dividendo", explica Paolini.
"En deuda soberana estamos neutrales en la mayoría de bonos de mercados desarrollados. Respecto a deuda a largo plazo de EEUU, el sólido crecimiento y victoria aplastante de Trump son factores negativos, con reducción de expectativas de recortes de tipos de la Reserva Federal hasta finales de 2025. Pero los balances de las empresas siguen saludables, con tasas de impago bajas y disminuyendo. Por otro lado, el estímulo de China debe favorecer a las economías emergentes. Estas divisas parecen baratas y los tipos reales, especialmente en Latinoamérica, atractivos. No obstante, a pesar de la impresionante revalorización del oro, seguimos considerándolo como cobertura frente a la inflación e inestabilidad", añade.
TwentyFour: menos probabilidad de un aterrizaje brusco en EEUU
Felipe Villarroel, gestor de TwentyFour AM (grupo Vontobel), se pregunta si cambia algo para la renta fija la victoria de Trump: "La contundente victoria de Donald Trump ha contribuido a que la polvareda en torno al resultado de las elecciones estadounidenses se asiente antes de lo que muchos podrían haber esperado, por lo que la atención de los inversores se ha desplazado rápidamente a las posibles implicaciones de la nueva administración para la economía y los mercados financieros. En este punto, es importante reconocer que, si bien podemos tener más certeza sobre la dirección que tomarán ciertas variables económicas bajo la segunda presidencia de Trump, no hay forma de determinar correctamente cuáles serán las consecuencias económicas o la reacción del mercado hasta que conozcamos más detalles sobre las políticas reales. Éstas tardarán meses en emerger en su totalidad, pero hay algunas conclusiones iniciales que podemos extraer, y también podemos señalar una serie de cuestiones que consideramos más importantes para que los inversores en renta fija sigan de cerca en las próximas semanas".
Desde el punto de vista de la asignación de activos, la conclusión clave es que la probabilidad de un aterrizaje brusco para Estados Unidos sigue disminuyendo. "Aún no conocemos el alcance de los planes de Trump para la desregulación financiera, el déficit fiscal o los recortes de impuestos, pero la dirección del rumbo está clara. El impacto global de las políticas de Trump sobre el crecimiento es incierto, ya que el impulso del gasto fiscal podría verse compensado por aranceles que reduzcan la eficiencia de la economía. Si los obstáculos a la inmigración resultan drásticos, esto también podría lastrar la tasa de crecimiento potencial. Sin embargo, dudamos que las posibles consecuencias negativas sean suficientes para provocar una gran reducción del crecimiento o un aterrizaje brusco", argumenta.
Dado que las probabilidades de un aterrizaje duro se reducen aún más (y las probabilidades de un aterrizaje suave o inexistente aumentan de forma natural), "se reafirma nuestra opinión de que los productos spread probablemente continúen superando a los bonos del Estado, como ya viene ocurriendo desde hace varios trimestres. A juzgar por los movimientos de la renta variable y los spreads de crédito el miércoles pasado, parece que los mercados en general están de acuerdo".
La política fiscal expansiva, los aranceles a las importaciones y los frenos a la inmigración podrían tener un impacto inflacionista, aunque, una vez más, es demasiado pronto para saber cuál podría ser su magnitud. Por lo tanto, la labor de la Reserva Federal podría ser más difícil a la hora de volver a situar la inflación en el objetivo de forma sostenible. Según Bloomberg, la curva está valorando ahora un tipo terminal en EE.UU. (el nivel más bajo al que bajan los tipos en un ciclo determinado) del 3,8%, lo que ha supuesto un aumento desde cerca del 3% en el espacio de un mes. "Es demasiado pronto para saber si este fuerte movimiento está justificado. Desde luego, no esperamos que la Reserva Federal ajuste sus previsiones de tipos a largo plazo en tan poco tiempo, pero es probable que los tipos finales acaben siendo algo más altos de lo previsto", precisa.
Para determinar el valor potencial de los bonos del Tesoro de EE.UU. (UST) a más largo plazo, es interesante analizar la hipótesis de partida actual de la Reserva Federal, que incluye un tipo de interés terminal ligeramente inferior al 3% sin recesión en el horizonte. "En primer lugar, supongamos que el tipo terminal podría situarse entre el 3,25% y el 3,5%. Si mantenemos la hipótesis de que no habrá recesión (y, por tanto, suponemos que la curva tendrá una pendiente positiva cuando los tipos alcancen su nivel terminal) y consideramos que la pendiente media a largo plazo entre el tipo de política monetaria y el Treasury a 10 años es de unos 100 puntos básicos, esto significa que la valoración actual de este activo parece más o menos justa a su valor actual del 4,45%. Si a esto añadimos que las yields parecen atractivas, que el ciclo de recortes no ha hecho más que empezar y que si las condiciones económicas empeoran inesperadamente, el Treasury a 10 años ofrece una protección sustancial, la conclusión es que, como mínimo, está justificada una posición neutral. No creemos que, a estos niveles, sea necesario ampliar la duración significativamente más allá del nivel neutral sólo porque los tipos se hayan vendido", explica.
También está la cuestión del déficit fiscal y hasta qué punto esto podría causar una 'huelga de compradores' en los Treasuries en algún momento. Pero dada la reacción del mercado hasta ahora, la relación riesgo-recompensa en los bonos del tesoro estadounidense a 10 años parece razonable, especialmente teniendo en cuenta los riesgos geopolíticos actuales y que la configuración de la política exterior bajo la nueva administración Trump es una incógnita.
"En consecuencia, nuestra opinión de que el crédito seguirá superando a la deuda pública y de que la duración debería situarse en torno a neutral no ha cambiado como consecuencia de las elecciones. A pesar de que el escenario de aterrizaje forzoso sigue alejándose, los diferenciales están muy por debajo de sus medias a largo plazo y no se ofrece mucha compensación por bajar la calidad crediticia o por ampliar notablemente la duración de los diferenciales de crédito. Por lo tanto, nuestra opinión de que la calidad crediticia media debería ser relativamente alta y la duración de los diferenciales de crédito relativamente corta tampoco ha cambiado, aunque el aumento de las yields aumenta el atractivo del crédito de alta calidad a más largo plazo. Por supuesto, seguiremos atentos en los próximos meses a los detalles de las políticas de la nueva administración. Pero hasta ahora, con los mercados reaccionando en gran medida como se esperaba ante la victoria de Trump, no vemos motivos para cambiar demasiado nuestras expectativas. Lo importante sigue siendo recoger rendimientos elevados", resalta.
Fortuna SFP: Europa se ve castigada
José Manuel Marín, fundador de FortunaSFP, destaca que los inversores tomaron nota de un dato clave de Estados Unidos. La inflación de octubre estuvo en línea con las expectativas. Los mercados estadounidenses cerraron sin rumbo claro tras la publicación de las cifras de inflación de octubre. No hubo sorpresas. La inflación subyacente, medida supervisada por la Fed, se situó en el 3,3% interanual, en línea con el consenso. En el lado de los valores, las acciones de Spotify subieron tras su buen comportamiento en el tercer trimestre. El Bitcoin superó la barrera de los 90.000$ por primera vez en su historia. El Dow Jones ganó un 0,11%, hasta los 4.3958,19 puntos, mientras que el Nasdaq perdió un 0,26%, hasta los 2.230,74 puntos.
"Tras las reacciones reptilianas que beneficiaron a corto plazo a los activos más apalancados, entran en juego mecanismos más fundamentales, sobre todo en torno a las proyecciones de tipos clave y la nueva situación comercial. En este contexto, Europa se ve castigada. El veredicto de los mercados es claro. Los índices bursátiles europeos se desploman. Las valoraciones de las empresas europeas son casi un 50% inferiores a las de los grupos estadounidenses. La diferencia de rendimiento bursátil entre Estados Unidos y el resto del mundo se amplia, a pesar del infortunio generalizado de los índices", subraya.
Es la vuelta de Donald Trump lo que está en el origen de esta fuerte divergencia. En su faceta de presidente electo, ya que no tomará posesión hasta principios de 2025, Trump ya ha empezado a repartir las funciones de su futura administración. Y está claro que los puestos ya cubiertos son de figuras divisivas que no dudarán en aplicar las políticas radicales del líder republicano.
Los inversores ya no creen que la Fed vaya a bajar los tipos cuatro veces de aquí a junio, como hace diez días. Ahora piensan que sólo serán dos. Las políticas de Trump son vistas como inflacionistas. Un fortalecimiento del dólar y por tanto mayor debilidad del euro generará más inflación. Las importaciones serán más caras, se elevarán los costes de las materias primas que se traigan del exterior y eso se trasladará a un aumento de costes para las empresas. Las que tengan poder de fijación de precios por sus factores diferenciadores con respeto a su competencia no verán afectado su margen pero sí el bolsillo del consumidor, y aquellas empresas que tengan que absorber el incremento de costes, verán mermados sus resultados empresariales. "Además, no debemos olvidar que va a haber un encarecimiento del transporte internacional, dado que esta actividad suele cotizar en dólares", avisa.
Con un nivel de actividad en la Eurozona con escuetos crecimientos, y siendo necesario la continuidad en las bajadas de tipos de interés para despertar a las adormecidas economías alemana y la francesa, el BCE va a tener volver a jugar con los pedales para matizar las bajadas de tipos para no comprometer tu propio objetivo de inflación.
España fue el séptimo mayor exportador a Estados Unidos. Así, el país registró exportaciones de $1,66MM e importaciones de $1,99MM desde España, resultando en un balance comercial negativo de 336 millones. Los aranceles siempre producen efectos recesivos, que al final es el objetivo final del que lo impone la política "Trump&America First 2.0". Los consumidores adaptan su comportamiento a los aumentos de precios (cayendo de la demanda) y las empresas incapaces de repercutir los aumentos de costes (ese anunciado 10% de impuestos) ven sus márgenes atacados, con lo que las empresas exportadoras se van a ver castigadas si no tienen factores diferenciadores rotundos con respecto a sus competidores locales.
Flow Community: el dolar gana atractivo
Tito Iakopa, Commercial Director de Flow Community, apunta que el dólar se mantuvo cerca de sus máximos en un año, impulsado por un leve repunte de la inflación y una postura prudente de la Reserva Federal. Con la inflación subiendo ligeramente al 2,6% en octubre, los inversores están ahora atentos a las declaraciones de los responsables de la Fed. Los presidentes de la Fed de Dallas y San Luis expresaron su optimismo de que la inflación continuará retornando gradualmente al objetivo del 2%. Sin embargo, Logan señaló que, aunque podría ser necesario recortar las tasas de interés para sostener el crecimiento económico, la Fed debe proceder con cautela. Este enfoque sugiere que cualquier relajación de la política monetaria podría implementarse gradualmente, limitando así cualquier presión inmediata a la baja sobre el dólar.
A esta fortaleza del dólar se suman las preocupaciones en torno a la próxima administración de Trump. Con el control republicano del Congreso, las políticas destinadas a impulsar la inflación, incluidos mayores aranceles comerciales, parecen más probables, lo cual podría retrasar el ciclo de recorte de tasas de la Fed.
Todas las miradas están ahora puestas en los próximos datos económicos de Estados Unidos, entre ellos la inflación de los productores y las ventas minoristas, ambos aspectos clave en la evaluación de la economía por parte de la Reserva Federal. Además, se espera que el discurso del presidente de la Fed, Jerome Powell, aclare la postura de la entidad, lo que podría influir en el sentimiento respecto al dólar en el corto plazo. En consecuencia, los rendimientos de los bonos del Tesoro están subiendo en todos los plazos, aumentando el atractivo del dólar.
Proa: impacto en la economía europea
Los Diálogos de Actualidad de la consultora PROA Comunicación, con la participación de Tom Burns, columnista del diario Expansión; Carlos Souto, consultor político, y Darío Lopérfido, columnista político y exministro de Cultura de Argentina, abordan los principales retos a los que se enfrenta la nueva Administración del Partido Republicano, como la política de inmigración, los aranceles a la importación de productos desde Europa, la guerra comercial con China, la polarización de la sociedad o los conflictos bélicos de Ucrania o Gaza.
Lucía Casanueva, socia directora de PROA Comunicación, ha señalado que Europa, y por tanto España, van a ser objeto de dos medidas reiteradamente anunciadas por el presidente Trump. La primera, subir los aranceles a las exportaciones y, la segunda, dejar de asumir la defensa militar a través de la OTAN, cuya financiación deberá reforzarse desde Bruselas en lugar de a costa de Washington. “El derrumbe de Kamala Harris, una candidata improvisada para sustituir a Joe Biden, es algo más que una derrota rutinaria del Partido Demócrata, como el éxito de Trump es mucho más que un asunto propio de los americanos”, destacó. “Trump ha hablado a los americanos de seguridad y de trabajo, las dos cuestiones que afectan a los ciudadanos de todo el mundo y que condicionan su calidad de vida, y eso ha sido clave para su victoria”, añade.
Darío Lopérfido señala que el haber estado dando por sentado durante semanas que iba a haber un empate técnico entre Trump y Harris “demuestra que la credibilidad de la prensa norteamericana es muy cuestionable, así como la de los encuestadores”. Para Tom Burns, “esta victoria republicana significa un verdadero cambio de paradigma” mundial. “Pero estos procesos son siempre peligrosos si no se gestionan bien, y en esta ocasión confluye con una situación mundial que pasa por la progresiva decadencia de Europa, la irreversible consolidación de Putin en Rusia y el imparable ascenso de China". Serán clave para vislumbrar el futuro de la economía mundial y, en especial, la de Europa y España. En la opinión de Carlos Souto, “Harris no tenía ninguna opción de ser presidenta porque nunca estuvo preparada para ello”. “El gran error estratégico, que no cometió Trump, es que ella se posicionó demasiado en temas que no eran prioritarios para toda la sociedad, y se apalancó en asuntos como el aborto. Pero eso no gana elecciones. Si te olvidas de los trabajadores, pierdes seguro”, apunta.
Souto coincidió con Burns en relación a que Putin “va a verse reforzado con Trump”. Para Burns, el Partido Demócrata “cometió el error de no querer hacer cambios y adaptarse a las necesidades del pueblo americano”, y eso desembocó en “una derrota anticipada” que Harris no supo reconducir hacia los verdaderos retos de la sociedad estadounidense. Y avisa que uno de los principales temores que deben tener las democracias europeas “es que no se pare los pies a Putin y dejemos en la estacada un pueblo, el ucraniano, que no se merece lo que está pasando”.
Para Sotuo, el nuevo enemigo de Trump no va a ser Rusia, será China: “Europa se verá perjudicado por ello, ya que no hemos evolucionado y ha envejecido demasiado, y ahora está en una situación de necesidad desde la que no puede establecer una política coherente con China ni con EEUU., porque no juega al mismo nivel ni ha crecido al mismo ritmo. Habrá un tsunami económico y esta guerra impactará gravemente en Europa, y lo que le proponga Trump a buen seguro no le va a interesar”, En estas situaciones la ciudadanía, “en ocasiones”, reacciona en positivo, “ya que los pueblos, cuando están acorralados, se vuelven valientes y cambian las dinámicas establecidas”, asegura.
Para los tres expertos, se abre un nuevo escenario que detonará muchos cambios regulatorios y económicos en Europa, que deberá ser ágil a la hora de definir sus posiciones, ya que podría convertirse en una oportunidad para “despertar del letargo en el que lleva sumida demasiados años”.
