La deuda de EEUU no preocupa, todavía

Miguel Ángel Valero

"¡Más madera, que es la guerra! gritaba Groucho en la mítica película Los hermanos Marx en el Oeste. Su objetivo: dar caza a los malos con un tren al que ya no le queda combustible mientras Chico y Harpo iban despedazando los vagones para alimentar la caldera. Todo transcurre en ese país que acaba de confirmar que ansía el Make America great again. La escena, en plena vigencia con las recientes elecciones americanas, se caracteriza por un sorprendente espectáculo en el que un tipo gracioso ofrece soluciones simples y efectivas que, enfocadas en el corto plazo, no implican necesariamente el mejor de los finales. Las urnas han sido rotundas y Trump regresa a la presidencia con un amplísimo respaldo popular que el permitirá implementar un vuelco político basado en: la reducción de la inmigración, más aranceles, recortes impositivos y continuar con la desregulación que acometió en su primer mandato, la mayor desde la época de Reagan. Esto beneficiará al sector financiero, alejará la tentación de actuar sobre los grandes monopolios tecnológicos y frenará la lucha contra el cambio climático", destaca un análisis de Joan Bonet, director de Estrategia de Mercados y Asesoramiento de Banca March.

El apoyo parlamentario le permitirá esquivar el “techo de deuda” con facilidad y le dará margen para extender el Tax Cut & Jobs Act de 2017, que vencería a finales de 2025 en el caso de los impuestos individuales y supone una recaudación equivalente al 1% del PIB, así como rebajar el tipo máximo de sociedades hasta el 15% para los productores domésticos –medida que impulsaría los beneficios del S&P 500 en un +4%–. Pero, aunque el ciclo se está desacelerando, es bastante discutible que Estados Unidos necesite “quemar tanta madera” con una economía que está lejos de descarrilar: el tercer trimestre ha concluido con un mercado laboral robusto –tasa de desempleo en el 4,1%– y un crecimiento del PIB del +2,8% impulsado por el consumo, que ha aportado un 88%, la mayor contribución en año y medio pese a soportar unos tipos de interés superiores al 5%.

El tren cuyo mando asumirá Trump en enero es muy diferente al que se encontró en 2016. EE.UU. asume el mayor coste financiero de la OCDE, con unos pagos netos por intereses que suponen el 4,6% del PIB y que sirven para financiar un déficit público que terminará el ejercicio en el 7% –dos veces y medio superior al que se encontró en su primer mandato– y una deuda pública que roza el 100% frente al 76% de hace 8 años. Además, su política económica añadirá presión sobre la inflación pudiendo llegar a forzar a la Reserva Federal a reducir el ritmo de bajadas previstas si no va con cuidado y realmente triplica los aranceles –como ha prometido–, y reduce la población inmigrante –que supone un 20% de la fuerza laboral total–. Con el nuevo presidente y el ímpetu de sus declaraciones, la volatilidad está asegurada así como la presión sobre sus principales importadores, como China, Europa, México o Canadá. 

"En cualquier caso, afrontamos un periodo en el que lo verosímil –aquello que pueda ser creído– imperará sobre lo verdadero. Por el momento basta con que los agentes económicos crean que la economía norteamericana pueda ir mejor gracias a la madera que Trump va a introducir en la caldera para que suceda. Los vientos de la locomotora son de cola por más que, en el largo plazo, el desequilibrio presupuestario y la deuda no se deban ignorar o que, parafraseando a Groucho Marx, pensemos ¿a quién va usted a creer, a mí o a sus propios ojos? Mientras, a seguir participando del riesgo, más ciclo, añadir compañías pequeñas y sobre todo más América", añade Joan Bonet.

DWS: se subestima la magnitud a largo plazo de la deuda

"Es todavía muy pronto para decir qué intentará hacer la próxima administración Trump en numerosas políticas públicas, y mucho menos qué éxito tendrá. En estos primeros días de un nuevo presidente electo, siempre vale la pena examinar cada nombramiento en busca de señales tempranas tanto de objetivos como de aptitud. Sin embargo, es probable que haya una limitación que determine la política, sin importar quiénes sean los tomadores de decisiones específicos: estamos hablando, por supuesto, de la deuda gubernamental estadounidense existente", señala un análisis de DWS.

Un gráfico elaborado por esta gestora muestra que los valores del Tesoro estadounidense en circulación como porcentaje del Producto Interior Bruto (PIB) se han triplicado en los últimos 40 años. No hace mucho tiempo, esto podría haber parecido aún asequible, dado lo bajo que cayeron los tipos de interés a largo plazo tras la Gran Crisis Financiera. En los últimos años, sin embargo, los intereses netos de los títulos de deuda del Tesoro se han elevado por encima del 3% del PIB, hasta niveles vistos por última vez de esta forma sostenida hace más de 30 años.

En todo caso, esto sigue subestimando la magnitud a largo plazo del reto de la deuda. Desde principios de la década de 1980, tanto la inflación como los tipos de interés a largo plazo estaban bajando. Sin embargo, hubo un periodo a principios de los 90 en el que los operadores de bonos hicieron subir los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años, obligando a la nueva administración Clinton a reducir sus ambiciones de gasto.

En cambio, la inflación reciente ya ha impulsado el PIB nominal, mientras que los pagos netos de intereses todavía reflejan cupones bloqueados antes de que la inflación resurgiera. Si los déficits se ampliaran, los Bond Vigilantes podrían regresar, lo que elevaría aún más los costos de refinanciación.  

"En este contexto, vemos algunas limitaciones reales a la aplicación de una mayor relajación fiscal", argumenta Christian Scherrmann, economista estadounidense de DWS. "Hay que tener en cuenta que una de las principales prioridades va a ser extender las disposiciones clave de la Ley de Recortes y Empleos Fiscales, aprobada durante el primer mandato de Trump, más allá de su extinción en diciembre de 2025. Pero dado que la gente se ha acostumbrado a esos impuestos más bajos, eso simplemente evitaría el arrastre fiscal, en lugar de proporcionar nuevos impulsos fiscales". Por supuesto, otros ingresos, como la aplicación de nuevos aranceles, medidas desreguladoras para impulsar el crecimiento o recortes del gasto podrían ayudar a reducir el déficit a medio plazo. 

"Todavía es pronto. No obstante, pensamos que muchas de las propuestas fiscales y de gasto presentadas durante la campaña probablemente tendrán que reducirse para reflejar las realidades políticas, fiscales y económicas a las que se enfrentará el nuevo equipo el día de la toma de posesión", avisan en DWS.

Deutsche Bank: recrudecimiento de la guerra comercial con China

Precisamente, Deutsche Bank España analiza en un nuevo capítulo de su podcast el impacto en los mercados de la victoria republicana en las elecciones celebradas en Estados Unidos la semana pasada. En esta ocasión, Rosa Duce, Chief Investment Officer de la entidad, y Alejandro Vidal, Head Investment Manager de Deutsche Bank España, han puesto  el foco en cómo el resultado de estas elecciones podría afectar a la evolución del ciclo económico o al recrudecimiento de la guerra comercial con China. 

Ambos repasan estas y otras cuestiones en el podcast mensual 'Hablando de mercados' disponible en Youtube y en las principales plataformas de audio. Además, también puedes seguir los próximos episodios en la web 'Referentes de Inversión'.

UBP: el universo de inversión se contrae

Michaël Lok, Group CIO and Co-CEO de Union Bancarie Privee (UBP), añade: "Trump ha vuelto. Su regreso a la Casa Blanca, sin sorpresas, señala una nueva era política preparada para ofrecer un impulso económico más fuerte de lo esperado, impulsado por políticas favorables a las empresas y una bajada de impuestos. A la luz de este cambio, hemos elevado nuestra convicción sobre la renta variable estadounidense de 3/5 a 4/5, ya que EE.UU. sigue siendo nuestro mercado favorito en un mundo económico cada vez más fragmentado".

"De hecho, el panorama de inversión sigue contrayéndose, con una Eurozona cada vez más compleja de interpretar y una Europa continental cada vez más polarizada. Suiza y Escandinavia, sin embargo, destacan como centros de crecimiento e innovación del siglo XXI. Mientras tanto, los resultados en Asia siguen siendo dispersos: China es un mercado inestable, que probablemente se enfrente a la presión añadida de unos aranceles más altos bajo las políticas de Trump, mientras que la India está bien posicionada para impulsar el crecimiento regional. Mientras tanto, en América Latina, evaluar las perspectivas continúa siendo un reto debido a la agitación política", añade.

"Como reflejo de esto, el aumento de los ETF no puede satisfacer plenamente las demandas de un entorno de crecimiento dispar, que requiere una mayor granularidad y una comprensión más profunda de los diversos mercados. Para sortear esta situación e identificar las regiones más prometedoras, es esencial adoptar un enfoque más activo", apunta.

Puntos clave:

• Macroeconomía: Esperamos un crecimiento más fragmentado en 2025, junto con una competencia más feroz entre EE.UU. y China.
• Renta variable: Anticipando un impulso en el crecimiento de los beneficios por parte de la administración Trump, hemos elevado nuestra calificación sobre la renta variable estadounidense de 3/5 a 4/5.
• Renta fija: Hemos reducido nuestra convicción sobre los bonos con grado de inversión de 4/5 a 3/5 debido a unos diferenciales históricamente ajustados.
• Metales preciosos: La agenda potencialmente inflacionista de Trump está preparada para apoyar el precio de la plata, lo que nos lleva a reforzar nuestra perspectiva sobre el metal de 3/5 a 4/5.