Pictet sobre pondera Bolsa europea y bonos del Tesoro de EEUU
Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM
Estamos neutrales en renta variable, fija y liquidez globalmente. Pero sobre ponderamos renta variable europea, dada la mejora de las perspectivas económicas y de aumento de beneficios, así como atractivas valoraciones. Sin embargo, reducimos la exposición a deuda soberana europea. Además, estamos más cautos respecto a acciones estadounidenses, pero sobre ponderados sus bonos del Tesoro, dado que esperamos ralentización del crecimiento en EE. UU.
Desaceleración en EEUU
Nuestros indicadores muestran que, si bien la economía de EE. UU. sigue creciendo aproximadamente 1 % por encima de su potencial, se desacelerará hacia el 2 % los próximos meses, dados los efectos de las políticas de Trump. Una implementación de 50% de las promesas de campaña reduciría 1% el PIB de EE. UU. y aumentaría 1,5 % la inflación, suponiendo que el dólar se fortaleciera 5%. Además, aunque hasta ahora los recortes de gasto público han sido modestos, el secretario del Tesoro, Scott Bessent, ha prometido reducir el déficit presupuestario y confirmado que la emisión de deuda a largo plazo se mantendrá en línea con las previsiones, lo que puede lastrar la actividad económica. A ello se añade que la confianza de los consumidores, principal razón de la resistencia de EE. UU. ha disminuido y que es poco probable que el gasto de capital se recupere pronto.
Así que la brecha de crecimiento entre EE. UU. y el resto del mundo se puede reducir.
Esta desaceleración podía haber llevado a la Reserva Federal a recortar sus tipos de interés, pero se ha mantenido la presión de precios por demanda de los consumidores y aumento de costes laborales. De momento está frenando la reducción de bonos en su balance. Pero, a pesar de las revisiones al alza de las previsiones de inflación e indicios de que el impulso de desinflación se ha detenido, es poco probable que se produzca resurgimiento de la inflación y al Reserva Federal puede situar su tipo de interés terminal en 4,25%.
En conjunto 23 de los 30 principales bancos centrales están flexibilizando, cuatro están en suspenso y tres, sobre todo Japón, endureciendo la política monetaria. El Banco de Japón debe seguir endureciendo, pero no tan rápido como para producir una apreciación excesiva del yen.
China, por su parte, creció 8 % el cuarto trimestre de 2024, impulso que se extenderá en 2025 con el aumento del crédito e indicios de que el sector inmobiliario se estabiliza. Aunque esperamos cautela de sus autoridades, sin grandes paquetes fiscales hasta que haya claridad arancelaria de EE. UU., es posible en su momento un nuevo paquete de estímulo para impulsar el consumo y recapitalizar los bancos.
Recuperación en la Eurozona
Estamos neutrales en renta variable global, ya que las estimaciones de beneficios son demasiado optimistas y las valoraciones, ajustadas, no ofrecen protección frente a la amenaza de políticas en EE. UU.
Pero en la euro zona los recortes de tipos de interés han empezado a tener efectos positivos, en particular, en el sector manufacturero. Además, hay recuperación de la confianza del consumidor y de los PMI manufactureros -aunque desde una base baja-. El presupuesto francés y la victoria del centroderecha en Alemania contribuyen a la estabilidad. Incluso, por primera vez en dos años, las expectativas de beneficios empresariales a doce meses en la euro zona aumentan más rápidamente que en EE. UU. La mejora es generalizada por sectores, probablemente en previsión de recuperación cíclica, posible alivio de alto el fuego en Ucrania y aumento del gasto público. Incluso se está descontando perspectivas de aumento del gasto en defensa tras las elecciones alemanas. De hecho, la renta variable europea ha registrado las mayores entradas de inversores minoristas desde el inicio de la guerra de Ucrania.
Hay que tener en cuenta que la política monetaria es más favorable en la euro zona. El BCE necesita impulsar el endeudamiento privado y puede hacer varios recortes más de tipos de interés este año hasta dejarlos en 1,75 %, frente a solo uno de la Reserva Federal.
Sobre ponderamos renta variable europea y de emergentes
El mercado es demasiado optimista respecto a beneficios empresariales, especialmente en EE. UU., cuyas acciones cotizan a precio-beneficio 22 frente a una media a largo plazo de 19 y rentabilidad por dividendo en relación con los bonos tres desviaciones estándar por encima de tendencia, Así que los temores a que los aranceles de EE. UU. desencadenen una guerra comercial, frenen el crecimiento y empeoren la inflación han alentado a deshacer posiciones en acciones estadounidenses y dólar. Incluso las apuestas por pequeña capitalización, energía y bancos han perdido fuerza. De todas formas, los signos de vulnerabilidad de la economía estadounidense no son suficientes para ser bajistas en su renta variable. Incluso hay señales positivas a medida que los inversores minoristas se enfrían respecto a estas acciones.
El caso es que en las últimas semanas la renta variable estadounidense se ha comportado peor que la Europea y que la de emergentes. Mientras que el crecimiento de beneficios empresariales se extiende más allá de las grandes tecnológicas estadounidenses. De hecho, la dinámica de beneficios mejora en Europa, donde el indicador de sorpresa económica ha llegado a máximo de cinco meses, mientras que en EE. UU. a mínimo. Las acciones europeas cotizan con atractivo descuento de 30 % respecto a las estadounidenses, incluso tras ajustar diferencias de composición sectorial. Así que sobre ponderamos renta variable europea -especialmente acciones suizas, una cobertura defensiva de alta calidad-, pero estamos neutrales en acciones estadounidenses.
También sobre ponderamos tácticamente renta variable de mercados emergentes, excluyendo China. Ofrece valoraciones atractivas y resiliencia económica frente a la incertidumbre comercial, pues se beneficia de la debilidad del dólar.
Sector financiero, servicios de comunicación y servicios públicos
Sobre ponderamos el sectores financiero. Estamos viendo repunte de los préstamos y esperamos que los bancos estadounidenses en particular se beneficien de la desregulación de la administración de EE. UU. El sector muestra una dinámica de beneficios saludable y valoraciones neutrales.
También sobre ponderamos servicios de comunicación, a pesar ser el sector más caro de nuestro modelo junto con el tecnológico, pues está respaldado por los beneficios empresariales y ofrece exposición a crecimiento estructural, como la Inteligencia Artificial, con valoración razonable.
Las empresas de servicios públicos, por su parte, ofrecen características defensivas y crecimiento estructural por mayor demanda de electricidad.
Por su parte, salud, consumo básico y servicios públicos son los sectores más baratos.
Deuda de EE. UU. y de emergentes en moneda local
Aunque los mercados de bonos se enfrentan a la avalancha de políticas de la administración Trump, las rentabilidades a vencimiento en deuda de EE. UU. se han reducido y pueden seguir bajando con señales de desaceleración económica. Así que sobre ponderamos deuda estadounidense.
Pero infra ponderamos deuda de la euro zona, dados los brotes verdes en el sector manufacturero. El Gobierno de centroderecha de Alemania puede reducir el límite de deuda del país y aumentar el gasto en defensa, allanando el camino a un repunte de oferta de sus bonos y que aumente su diferencial de rentabilidad a vencimiento respecto a la deuda estadounidense.
Por su parte el crédito se beneficia del crecimiento e inflación moderados imperantes, cupones y una exposición sectorial diversificada. Cuenta con mejora de las perspectivas de tasas de impago y una valoración atractiva en relación con la renta variable. Con el BCE profundizando el ciclo de recortes de tipos sobre ponderamos la deuda de alta rentabilidad en EUR, un amortiguador ante el riesgo arancelario de EE. UU.
Además, vemos valor en deuda en moneda local de mercados emergentes, respaldada por los diferenciales de rentabilidad a vencimiento respecto a bonos del Tesoro de EE. UU., unas condiciones económicas que pueden mejorar y bajo tipo de cambio. Si Trump intensifica sus amenazas arancelarias el dólar puede apreciarse, pero estas monedas están infravaloradas y a medio plazo el dólar sobrevalorado. También sobre ponderamos deuda empresarial de mercados emergentes, que tiene sesgo de calidad y menor sensibilidad a variaciones de tipos de interés.
Sobre ponderamos oro
También sobre ponderamos oro. Ha llegado a máximos de más de 2.900 dólares/onza y por primera vez el valor de su mercado -reservas extraídas y probadas- es de 25 billones de dólares, equivalente al índice MSCI All Country World sin EE. UU. Así que puede haber cierta volatilidad a corto plazo en su precio. Pero los bancos centrales pueden seguir aumentando sus tenencias de oro para diversificar reservas frente al dólar. A ello se añade la demanda de oro como refugio seguro ante la elevada incertidumbre política.