El BCE revisará a la baja el crecimiento del PIB, pero también la inflación
Miguel Ángel Valero
Cristina Gavín, jefa de Renta Fija y gestora de fondos de Ibercaja Gestión, destaca la actualización en las previsiones de crecimiento e inflación por parte del Banco Central Europeo (BCE) en la reunión del jueves 7 de marzo. "Lo más probable es que veamos una sustancial revisión a la baja en la inflación general debido a la caída en los precios de gas y energía, y esto se vería reflejado en las previsiones de precios para 2025 y 2026", señala.
A pesar de ello, en la misma línea que la Fed, el BCE ha puesto de manifiesto que el riesgo de recortar tipos demasiado pronto sigue siendo elevado. "En este escenario, nuestra expectativa es que cualquier bajada del tipo de intervención antes de junio sería una auténtica sorpresa. El número de bajadas que nosotros descontamos para este 2024 se situaría en 3 movimientos, hasta alcanzar un tipo de intervención del 3,75% y una facilidad de depósito del 3,25% Datos como unos precios subyacentes por encima de lo esperado unido a factores como las negociaciones salariales y la evolución de los costes laborales seguirán pesando en la decisión", apunta.
Nadia Gharbi, economista para Europa en Pictet WM, augura "una comunicación equilibrada, reconociendo un continuo progreso en el objetivo de inflación, pero evitando una declaración de victoria prematura". "Es probable que el discurso sea continuista. Aunque el momento del primer recorte de tipos es importante, respecto a lo que estimamos junio, el debate se centrará en el ritmo y magnitud más allá del verano".
"De momento hay datos mixtos que implican revisión a la baja del crecimiento del PIB real en 2024, más cercano a nuestra previsión de 0,6 %. Además, es probable que el fuerte descenso de los precios de la electricidad y el gas desde diciembre impulse una revisión a la baja de la inflación armonizada. El resultado neto no está claro, pero las proyecciones de inflación subyacente pueden revisarse moderadamente a la baja hasta 2 % para 2026. Pero mientras el aumento de los salarios sigue alto y alimenta la rigidez de inflación en los servicios, con pocas señales de un cambio rápido.
En cualquier caso, aunque la inflación pueda bajar más rápidamente, nos cuesta ver que el BCE adelante a la Reserva Federal. De hecho, la transmisión monetaria es más rápida que en EE. UU y el tipo de interés neutral -ni estimulante ni restrictivo para la actividad económica- menor. Ello, junto con factores que impulsan la inflación, pueden requerir que la duración del ciclo de flexibilización llegue a ser mayor que en EE. UU,", explica.
"Aunque la posibilidad de que un primer recorte de tipos se adelante a abril ha aumentado respecto a principios de año, junio es la fecha más probable. Efectivamente, puede pasar tiempo antes de que el BCE este plenamente convencido de que se cumplen plenamente los criterios para la vuelta al objetivo de 2 % de inflación sostenida. Incluso puede dejar sin cambios los tipos de interés en julio y reanudar los recortes en septiembre. En todo caso, esperamos que el BCE relaje sus tipos de interés gradualmente, en un total de 1% en 2024, con la facilidad de depósito bancario-interés que las entidades de crédito reciben por sus depósitos a un día en el banco central- en 3 % para diciembre", añade.
Dave Chappell, Senior Fund Manager de Columbia Threadneedle, considera que los bancos centrales piden paciencia respecto a la relajación de la política monetaria, después de que el fuerte repunte de los mercados a finales del año pasado adelantara las expectativas de recorte de tipos. "Con una inflación que tiende a la baja, pero que aún no ha alcanzado de forma sostenible el objetivo del 2%, existe el temor, aunque equivocado, de que una relajación prematura de las condiciones financieras pueda reavivar el poder de las subidas de precios. Los problemas de fin de año con los ajustes estacionales están aumentando la incertidumbre en torno a algunos datos clave, lo que a su vez aumenta las peticiones de paciencia antes de que comience la suavización", señala.
"Lo ideal sería que los miembros del comité del BCE vieran una ronda benigna de negociaciones salariales en el próximo mes, más o menos, para aumentar su confianza en que la política excepcionalmente restrictiva puede empezar a relajarse de forma comedida".
Claudia Fontanive-Wyss, gestora de carteras, y Mondher Bettaieb-Loriot, director de crédito corporativo de Vontobel, creen "probable que el BCE espere para aplicar su primera bajada de tipos hasta que disponga de más datos sobre los salarios negociados, lo que no ocurrirá antes de mayo". Esperan que el BCE "refuerce el mensaje de que la inflación continúa la trayectoria descendente y también esperamos ver una revisión a la baja de la proyección de inflación".
François Rimeu, estratega senior de La Française, se apunta al vaticinio de que el BCE mantendrá estables los tipos por tercera vez consecutiva "ya que, por el momento, la inflación no ha retrocedido lo suficiente". Sobre las nuevas proyecciones macroeconómicas, "esperamos que muestren una menor inflación general, especialmente en 2024, dada la caída de los precios del gas, hasta un mínimo histórico desde 2021. Sin embargo, no esperamos cambios significativos en la inflación subyacente (que excluye la energía y los alimentos) durante el horizonte temporal previsto, debido a la rigidez del mercado laboral y al fuerte crecimiento salarial. La inflación subyacente se mantendrá probablemente por encima del objetivo del 2% del BCE hasta 2026".
El BCE "no querrá recortar los tipos de interés con demasiada rapidez, a pesar del debate sobre cuándo empezar". Su presidenta, Christine Lagarde, "reiterará que, aunque los últimos datos de inflación son alentadores, los responsables del BCE deben tener más confianza en que el proceso de desinflación es sostenible. Por ello, reafirmará que aún es demasiado pronto para recortar los tipos de interés. La presidenta del BCE indicará que el momento de la primera rebaja del BCE seguirá dependiendo de los datos, y especialmente de los datos de crecimiento salaria".
"En comparación con las previsiones de diciembre de 2023, esperamos que el crecimiento del PIB para 2024 se revise ligeramente a la baja, del 0,8% al 0,7%, y se mantenga prácticamente sin cambios durante los dos próximos años, en torno al 1,5% anual. En cuanto a los precios, esperamos que el IPCA general (Índice Armonizado de Precios de Consumo) se revise a la baja este año, en 0,3 puntos, hasta el 2,4%, y que sea bastante similar a las previsiones de diciembre para 2025 y 2026, situándose respectivamente en el 2,0% (-0,10 puntos a la baja desde diciembre) y el 1,9% (sin cambios). Paralelamente, la inflación subyacente disminuirá durante el periodo de previsión, pasando del 2,6% en 2024 (- 0,10 pp respecto a las previsiones de diciembre de 2023) al 2,2% en 2025 (-0,10 puntos respecto a las previsiones de diciembre de 2023) y convergiendo posteriormente hacia el objetivo del 2% con un 2,1% en 2026 (sin cambios)", añade.
Ebury, la fintech global especializada en pagos internacionales e intercambio de divisas, piensa que el BCE "tiene más argumentos a favor de recortar los tipos antes que casi todos sus homólogos del G10. Sin embargo, los recientes datos macroeconómicos señalan que los argumentos a favor de un recorte en abril han disminuido, y ahora empezamos a apostar por un primer movimiento en junio”. "Dado que el reciente ajuste ha sido bastante agresivo, no creemos que haya mucho margen para que las expectativas sobre los recortes de tipos se reduzcan aún más. Esto debería limitar el alcance del apoyo al euro en caso de que los comunicados del banco se perciban como de línea dura. El listón para una sorpresa moderada parece más bajo, aunque no esperamos que la reunión de marzo genere mucha volatilidad”, argumentan sus expertos.
Charles Diebel, responsable de Renta Fija de Mediolanum International Funds (MIFL), cree que será importante observar cuál es el mensaje en torno a sus perspectivas. "La ambiciosa política de fijación de precios para los recortes de tipos vista anteriormente en el mercado se ha normalizado en cierta medida y ahora está mucho más alineada con las expectativas oficiales del BCE. Esperamos que Lagarde y su equipo ratifiquen los movimientos recientes, pero al mismo tiempo sigan enfocados en recortes de tipos más adelante en el año. No mencionarán explícitamente cuándo, pero seguimos esperando que el primer recorte de tipos se lleve a cabo en junio, por un valor de 25 puntos básicos. Para que esto ocurra, los datos de inflación deberán mejorar", explica.
Konstantin Veit, Gestor de cartera de Pimco, insiste en pronosticar tres recortes de tipos este año: "Aunque los nuevos datos sobre inflación sugieren que el proceso de desinflación a corto plazo podría ser algo más rápido de lo previsto, las implicaciones para la inflación a medio plazo son menos claras. Sin embargo, las nuevas proyecciones macroeconómicas de los servicios de la Comisión mostrarán probablemente una inflación general en torno al objetivo en 2025 y 2026".
François Cabau, economista senior de la Eurozona del equipo de Macro Research de AXA Investment Managers, opina: “Nuestra expectativa de base de que el primer recorte se produzca en junio se mantiene sin cambios, pero no puede descartarse un recorte en abril". “En un entorno macroeconómico muy incierto, hemos encontrado pruebas convincentes de que es improbable que el choque inflacionista se sostenga por sí mismo. Y un choque de inflación menguante debería significar que el BCE recorte tipos en 2024, mientras que un rápido descenso de la inflación general implica un endurecimiento de las condiciones reales de financiación, en igualdad de condiciones”, explica.
Mabrouk Chetouane y Nicolás Malagardis, responsables de estrategia de Natixis IM Solutions: “La todavía sólida actividad económica y el elevado crecimiento salarial mantendrán al BCE paciente hasta mediados de año, pero la clara confirmación de la ralentización de la inflación salarial debería permitir el inicio de los recortes de tipos en junio/julio y septiembre/octubre, respectivamente”. "El BCE también sigue preocupado por el crecimiento salarial. Esto se debe a que, a pesar de la significativa ralentización del crecimiento en 2023, el mercado laboral de la Eurozona se ha mantenido bastante tenso y los costes laborales unitarios han aumentado como consecuencia del débil crecimiento de la productividad. Es la continuación de esta dinámica lo que preocupa al BCE, ya que corre el riesgo de desencadenar una segunda oleada de inflación liderada por los costes laborales. Si se retrasa hasta finales del verano, el BCE permitiría que los efectos adicionales del endurecimiento se filtraran a la demanda y, de este modo, reuniría más pruebas de que el crecimiento salarial, y a su vez la inflación subyacente, están bajo control antes de relajar la política monetaria”, apuntan.
El economista jefe para Europa de Bank of America, Rubén Segura-Cayuela, espera que los recortes comiencen en junio, pero "un recorte por reunión podría empezar antes de 2025". "El BCE no parece dispuesto a tomar decisiones todavía. Si se movieran en esa dirección, la última serie de actas podría haber sido una herramienta de señalización. Pero nuestra lectura de esas actas fue más bien agresiva. Sí, los mercados están valorando más recortes porque esperan una menor inflación. Pero el BCE no comparte esa opinión, eso es todo”, razona.
Martin Wolburg, economista senior en Generali AM, pone el foco en los datos de inflación de febrero, que confirmaron la desinflación en curso y varias medidas de la inflación subyacente siguieron suavizándose, pero "volvió a quedar claro que la inflación de los servicios se mantiene firme en medio de un fuerte crecimiento salarial". "Esperamos que Lagarde comunique una postura moderada de 'esperar y ver', y que prepare verbalmente el camino para un primer recorte de tipos en junio. Seguimos esperando un recorte de 25 puntos básicos de aquí a entonces y de 100 puntos básicos acumulativos a lo largo del año".