La Bolsa alemana sube el 13% por un posible cambio de Gobierno

Miguel Ángel Valero

El domingo 23 Alemania celebra elecciones generales. Las encuestas dan una coalición entre la CDU/CSU y el SPD como el resultado más probable, con los primeros como partido con más representantes. La duda es si entre los dos sumarán el 50% de asientos en el Bundestag necesario. Hay 3 partidos en el límite del 5% mínimo para tener representación y el porcentaje de indecisos es elevado.

Óscar del Diego, director Técnico y de Análisis de Ibercaja Gestión, destaca que "lo importante vendrá después, con las negociaciones sobre los presupuestos de 2025 y posibles impulsos fiscales para tratar de sacar a Alemania del letargo de crecimiento en el que lleva metida los últimos años". Todos los partidos llevan en sus programas recortes de impuestos o incentivos de demanda, pero es necesario un consenso de dos tercios para poder reformar el 'freno fiscal', que impone un techo en el déficit público estructural muy cerca del actual. Aun así, la simple posibilidad de un cambio de gobierno ha favorecido la evolución de la Bolsa alemana, que sube ya más de un 13% este año. El posible final de la guerra provocada por la invasión rusa de Ucrania también ayuda, ya que la economía alemana ha sido una de las más perjudicadas los últimos años por la falta del gas ruso.

"Nuestra opinión es que el mercado está sobre reaccionando a los dos catalizadores y que el movimiento tiene que ver con la importante infra ponderación de los inversores internacionales en la zona, tras varios años de malos resultados", señala el experto de Ibercaja Gestión.

Sobre la reforma fiscal, necesitaría de una amplia mayoría parlamentaria, que ningún partido parece que vaya a conseguir; y, lo que es más importante, de un liderazgo político que tampoco parece existir. Puede haber noticias positivas, pero no del calado que parece anticipar el mercado.

Sobre la vuelta del gas ruso hacia Alemania y, con él, el regreso de la ventaja competitiva de la industria alemana frente a la del resto de Europa (y del mundo), los analistas geopolíticos creen que esta vuelta al pasado es prácticamente imposible, ya que se cruzarían innumerables líneas rojas. Además, no sería del interés de EEUU, que en la situación actual es el que tiene acceso a un gas más barato y por la tanto la ventaja en el coste energético. Adicionalmente, la posición competitiva que han perdido algunos sectores alemanes como el automovilístico va mucho más allá del coste de la electricidad y está más relacionada con los avances tecnológicos llevados a cabo por las empresas chinas en los últimos años. 

Aun así, las dos noticias, el cambio de gobierno con liderazgo del CDU/CSU y el posible alto el fuego en Ucrania, no dejan de ser noticias positivas para Alemania y para la toda la zona euro.

DWS: una economía estancada necesita grandes reformas estructurales

En noviembre de 2024, el gobierno alemán cayó. ¿Qué nuevo gobierno surgirá ahora? ¿Será capaz de abordar los grandes problemas económicos estructurales del país? ¿Y qué significará para los activos financieros alemanes? Un panorama electoral fragmentado podría hacer que entren al próximo Parlamento cuatro o hasta nueve partidos

La economía estancada necesita grandes reformas estructurales. La rápida formación de un nuevo gobierno podría ayudar, pero las elecciones corren el riesgo de generar un período de incertidumbre en el que no se forme ningún gobierno. "Creemos que los mercados tratarían una victoria decisiva de los demócrata-cristianos seguida de una rápida formación de gobierno como una sorpresa modestamente positiva", subraya Vincenzo Vedda, Chief Investment Officer de DWS. 

El 23 de febrero, tras una campaña electoral especialmente intensa, Alemania elegirá un nuevo parlamento en un proceso electoral que es en sí mismo más complejo que en la mayoría de los países. El equilibrio de poder que surja entre los numerosos partidos diferentes será crucial para la formación de lo que probablemente será un nuevo gobierno de coalición. La coalición que gobernó hasta noviembre de 2024 se desmoronó, en gran parte debido a la política económica y fiscal. Es probable que la formación de un nuevo gobierno implique negociaciones políticas entre los partidos, las cuales podrían avanzar rápidamente si las elecciones arrojan un claro ganador, pero pueden ser prolongadas si no es así. Podrían pasar meses hasta que se formule una nueva agenda política.

En las inminentes elecciones, muchos partidos compiten por el derecho a influir en el futuro político de Alemania. Ahora encabezan las encuestas la Unión Demócrata Cristiana (CDU) y su partido hermano bávaro, la Unión Social Cristiana (CSU). Juntos, se conocen como los partidos de la Unión, o los Demócratas Cristianos. Representan el centroderecha en Alemania y tradicionalmente intensifican la estabilidad económica, la seguridad nacional y la fortaleza de la Unión Europea (UE). 

La CDU, fundada después de la Segunda Guerra Mundial, y el Partido Social Demócrata (SPD), que se estableció en el siglo XIX y tiene sus raíces en elmovimiento obrero, han sido históricamente los únicos partidos que han nombrado al canciller. El SPD es un partido de centroizquierda que ha defendido durante mucho tiempo lajusticia social, los derechos laborales y el fortalecimiento del estado de bienestar. 

Mientras tanto, la Alianza 90/Los Verdes tienen sus raíces en el movimiento ambientalista de la década de 1980 y priorizan las cuestiones ambientales, la sostenibilidad y la igualdad social. 

Alternativa por Alemania (AfD), fundada en 2013, en parte como respuesta a la crisis de la Eurozona, es un partido de extrema derecha que ha ganado fuerza gracias a su retórica populista y sus críticas a las políticas de inmigración y a la UE.

Junto a estos grandes actores, numerosos partidos más pequeños también compiten por influir en la configuración del futuro político de Alemania. El Partido Democrático Libre (FDP), fundado en 1948 con el objetivo principal de reconstruir la economía alemana, es conocido por sus políticas económicas liberales, su defensa de las libertades individuales y su compromiso con una economía de libre mercado. La Izquierda (Die Linke), que tiene sus orígenes en el Partido del Socialismo Democrático de la antigua Alemania del Este, defiende el socialismo democrático, el anticapitalismo y el pacifismo, y atrae a los votantes de extrema izquierda. También está el BSW, un partido fundado recientemente por la ex vicelíder de La Izquierda, Sahra Wagenknecht, que combina el populismo de izquierdas en cuestiones económicas con el conservadurismo cultural. Votantes Libres (FW) no es un partido tradicional sino una asociación informal de votantes independientes y políticos locales, se centra en la democracia de base, la descentralización y las políticas orientadas a la comunidad; su postura sobre cuestiones políticas a menudo varía según las diferentes regiones.

Desde la perspectiva de los mercados financieros, el día de las elecciones probablemente no marcará un gran punto de inflexión. En la mayoría de las áreas, probablemente pasarán meses antes de que se puedan sacar conclusiones concretas para las diferentes clases de activos con respecto al programa del próximo gobierno. En Alemania, como en otros lugares, las prioridades establecidas en las campañas de los partidos tienden a tener una vida útil muy limitada, aunque generalmente proporcionan algunas indicaciones durante las negociaciones de coalición. Suponen un dispositivo de señalización, que muestra dónde se han trazado las líneas rojas, lo que puede dificultar la formación de una coalición con ciertos otros partidos, pero ofrece a los votantes algunas opciones aparentemente claras, aunque estas opciones pueden ser superadas por los eventos y las realidades de gobernar en coalición. En resumen, los programas políticos de los partidos no dicen mucho sobre lo que hará el próximo gobierno, pero pueden ser muy relevantes sobre cómo los partidos buscan ganar votos.

Una complicación adicional en esta elección es que los Demócratas Cristianos se han movido muy a la derecha en muchas áreas políticas bajo Merz. Si este cambio no tiene éxito con los votantes, podrían surgir prioridades más centristas para cuando comiencen las negociaciones de coalición en serio. Esto también se aplica a los Verdes y Socialdemócratas, particularmente en el área complicada de la migración. 

Los inversores deben estar preparados para resultados en los que los cuatro partidos menores (BSW, La Izquierda, los Votantes Libres y los Demócratas Libres) entran en el Bundestag, lo que reduciría la cuota de votos necesaria para que los Demócratas Cristianos, Socialdemócratas y Verdes formen una mayoría sin la AfD. Por supuesto, son posibles todo tipo de combinaciones intermedias.

En términos de preparación para las reacciones del mercado, el experto de DWS propone dos escenarios principales: la formación rápida de una nueva coalición, o un largo período de incertidumbre política antes de que finalmente se forme un gobierno.

Hipótesis 1: Formación rápida de una coalición con apoyo mayoritario en el Bundestag

Dado que es probable que el gobierno incluya a los Demócratas Cristianos y a los Socialdemócratas o a los Verdes, esperamos muchos compromisos y pocos cambios de política de relevancia inmediata para el mercado. Por supuesto, las presiones externas tendrán influencia. Además, parece haber un amplio consenso entre los partidos principales. Sin embargo, esperamos que los mercados permanezcan en gran medida en modo de espera hasta que surjan detalles de políticas.

Específicamente, pensamos que las implicaciones para las diferentes clases de activos de una coalición formada rápidamente serían las siguientes:

• En los mercados de acciones alemanas, podríamos ver un impacto positivo a corto plazo, pero es poco probable que haya un cambio positivo inmediato en las expectativas de ganancias. 
• Un ajuste del freno de la deuda sería un catalizador positivo si se siguieran inversiones en infraestructura. 
• Más desregulación y una reducción en la redistribución de la riqueza serían posibles sorpresas positivas para las valoraciones de las acciones alemanas, si finalmente se materializan.
• Para las acciones europeas, en general, vemos poco impacto significativo de la formación de un nuevo gobierno de coalición por varias razones. En primer lugar, Alemania constituye menos del 15% de todo el mercado europeo, menos que, por ejemplo, Suiza, el Reino Unido o Francia. Además, las acciones de referencia alemanas tienen una exposición muy limitada a la economía doméstica. En segundo lugar, cualquier coalición concebible en este momento parece probable que entregue solo cambios de política marginales. Un cambio constitucional potencial en el freno de la deuda sería probablemente el cambio más relevante después de las elecciones. Potencialmente, esto podría resultar en más dinero fluyendo hacia el bienestar social y la defensa. Por lo tanto, el sector del mercado de acciones europeo que probablemente se beneficiaría más sería el de defensa.
• Divisas: cualquier formación rápida de una coalición con apoyo mayoritario en el Bundestag sería ligeramente positiva para el euro. Hay consenso entre los partidos alemanes de que Alemania debe invertir en casi todas las áreas. Si se puede formar un gobierno rápidamente, los mercados probablemente valorarían un impacto positivo a medio plazo de las medidas políticas esperadas.
• En los bonos gubernamentales alemanes y europeos, esperamos ver solo un impacto limitado, aunque eso podría cambiar si se producen cambios de política más radicales de lo que actualmente esperamos. La rápida formación de un nuevo gobierno y las reformas subsecuentes serían vistas como positivas para las perspectivas de crecimiento a largo plazo. El factor más importante para los bonos será si vemos o no un ajuste en el freno de la deuda. Pero, incluso entonces, los impactos en el crecimiento, el déficit fiscal y las previsiones de deuda sobre PIB no serán grandes y, por lo tanto, es poco probable que tengan un gran impacto en los Bunds. 
  • Las iniciativas a nivel de la UE, como los proyectos militares conjuntos financiados por la UE, son un segundo factor relevante. ¿Son posibles los bonos europeos conjuntos para financiar proyectos de este tipo? Si la emisión de deuda común del plan Draghi encuentra su camino en el proceso legislativo, podría ser un desencadenante para estrechar los diferenciales en los mercados de bonos gubernamentales de la Eurozona.
• Para el crédito corporativo, no vemos ningún impacto marcado, ya sea que se forme o no un gobierno rápidamente. Alemania representa el 14% en el índice iBoxx Euro Corp, que está bien diversificado en términos de exposición sectorial. Los problemas de la industria automotriz alemana (que representa solo el 3% del índice) no pueden ser solucionados por el gobierno o cambios de política, al menos a corto o medio plazo.
• En infraestructura, un nuevo gobierno formado rápidamente sería más probable que se enfoque en entregar proyectos de infraestructura y, por lo tanto, sería un neto positivo. Alemania es un actor clave de bloqueo en el mercado energético europeo, por lo que un gobierno fuerte enfocado en la infraestructura sería generalmente positivo. 
  • Las inversiones en conectividad de fibra y seguridad energética (a través de energía térmica y renovable e inversión en la red eléctrica) serían de particular beneficio.
  • Una voz alemana más prominente en la UE podría, sin embargo, prevenir algunos de los objetivos más integracionistas y fiscalmente expansivos que son evidentes en el informe Draghi y la Brújula de Competitividad de materializarse. Esto sería un negativo a largo plazo para la infraestructura, un área destacada por Draghi.
• Para los mercados inmobiliarios alemanes, esperaríamos un enfoque más calmado en la regulación, si los Demócratas Cristianos juegan un papel dominante en la rápida formación de una coalición después de las elecciones. Un tema crítico en el tiempo concierne a los planes del gobierno saliente para prolongar las restricciones sobre la rapidez con la que pueden subir los alquileres residenciales en puntos críticos de alquiler (conocidos como Mietpreisbremse y actualmente programados para expirar a finales de este año) hasta 2029. Estos planes también prevén no incorporar/extender a nuevas existencias (año de construcción 2015-2019), lo que debería tener un impacto positivo en la oferta residencial enel futuro. Dada la importancia de los alquileres como tema electoral, esperaríamos algunos
  cambios en esa línea, pero potencialmente un poco más favorables para los propietarios que el borrador actual.
  • También esperaríamos menos énfasis en la sostenibilidad y la eficiencia energética, así como posibles cambios en los programas de apoyo gubernamental y subvenciones, como los de KfW.
  • En general, podríamos ver una reducción en la burocracia, lo que potencialmente llevaría a un impacto positivo en la oferta.
  • Para el sector inmobiliario comercial ,principalmente logístico, comercio minorista y oficinas, esperaríamos que un gobierno fuerte y decisivo tuviera un impacto positivo amplio en la economía y el sentimiento. Esto podría ayudar a impulsar el sector inmobiliario minorista, gracias a la mejora del sentimiento del consumidor, y la logística, a medida que el sentimiento empresarial, las exportaciones o el consumo doméstico se fortalecen. En el espacio de oficinas, esperaríamos un impacto más limitado.

Hipótesis 2: Largo periodo de incertidumbre y parálisis política

Un gobierno alemán débil en un momento crítico podría afectar el sentimiento. No se debe descartar un largo período de incertidumbre. Después de las elecciones, un Bundestag fragmentado es muy posible, si las encuestas actuales son una buena guía, y esto ,junto con las líneas rojas trazadas por varios partidos, podría hacer que las negociaciones sean largas y difíciles. Incluso si las conversaciones de coalición comienzan y progresan rápidamente, existe el riesgo de que los procedimientos internos del partido, como la votación de los miembros del partido, puedan arruinar un acuerdo, como casi sucedió en 2018. 

Sin embargo, el impacto general a largo plazo de un estancamiento político en los mercados financieros no debe exagerarse. Alemania y, especialmente, sus empresas cotizadas, dependen en gran medida del comercio global y menos del mercado interno. Específicamente, pensamos que las implicaciones para las diferentes clases de activos de tal resultado serían las siguientes:

• En este escenario, anticipamos que el DAX 40 tendría un rendimiento inferior en comparación con el S&P 500 durante el resto de 2025. Además, prevemos que las acciones de la Eurozona podrían tener un rendimiento inferior al de sus contrapartes estadounidenses. En consecuencia, se esperaría que el sentimiento del mercado se mantuviera como está actualmente.
• Divisas: Las prolongadas conversaciones de coalición deberían tener poco o ningún impacto en el euro.
• Bonos: Mientras eventualmente surja un gobierno sin la participación de la extrema derecha o la extrema izquierda, no vemos un gran efecto en el Bund.
• Crédito: Creemos que podría ser marginalmente negativo para los bonos corporativos si un gobierno alemán débil no puede responder a las políticas arancelarias de EE.UU., perdiendo oportunidades para evitar la imposición de estos aranceles o para suavizarlos.
• Infraestructuras: la incertidumbre y la parálisis política podrían resultar desafiantes. Para los inversores en infraestructuras, la certeza política a largo plazo es un criterio clave para decidir en qué mercados invertir. Sin embargo, gran parte de la dirección a largo plazo se establece a nivel de la UE a través de Directivas. Por lo tanto, la incertidumbre a nivel nacional no es necesariamente un gran problema. La política de la UE puede progresar gracias al informe Draghi, pero la demanda de infraestructuras alemanas puede verse reducida a medida que las empresas reduzcan la inversión.
• En los mercados inmobiliarios alemanes, esperaríamos que la incertidumbre política provocara muchas conversaciones en el mercado sobre el riesgo de que la regulación se vuelva aún más restrictiva.
  • Las restricciones de Mietpreisbremse (control de alquileres) sobre la rapidez con la que pueden subir los alquileres residenciales en puntos críticos de alquiler están programadas para expirar este año. Dada la importancia de los alquileres como tema electoral, esperaríamos que estas restricciones se prolonguen hasta 2029 y quizás se extiendan a nuevas existencias (construidas en 2015-2019). Ajustes de este tipo  tendrían un impacto negativo en la oferta residencial, debilitarían el sentimiento de losinversores y dañarían la confianza de los inversores inmobiliarios.
  • En cuanto a la eficiencia energética y los temas de Gobernanza Ambiental, Social y Corporativa (ASG) en general, es difícil predecir cambios precisos, pero el impacto de un nuevo gobierno retrasado probablemente sea negativo, ya que las decisiones sobre programas de apoyo gubernamental se retrasan y la incertidumbre política a largo plazo sobre ASG persiste.
  • Esperaríamos que el sector inmobiliario comercial se vea negativamente afectado como resultado de un crecimiento económico más débil, vientos en contra en las valoraciones inmobiliarias y mercados de ocupantes más débiles.
  • También habría un impacto negativo en la oferta en todos los sectores inmobiliarios, con una demanda de inquilinos más débil (excepto residencial) y costes deconstrucción en aumento (inflación). Sin embargo, esto podría resultar en un rebote más fuerte a medio plazo, una vez que mejoren los fundamentos y eventualmente surja un gobierno estable.